Обзор экономики: Денежные рынки и валюты, Август 2018

С начала августа ситуация на мировых рынках существенно ухудшилась. В эпицентре кризиса оказалась Турция - лира упала на 20% с начала августа, потянув за собой вниз валюты других развивающихся рынков и даже курс евро. В последующие 12 месяцев стране предстоит погасить $180 млрд по долгам, что выглядит малореалистичным на фоне недавнего понижения суверенного рейтинга страны и собственных резервов ЦБ всего $30 млрд. Негативные новости приходят и из Китая, где июльская статистика оказалась хуже ожиданий, отражая последствия торговой войны. Турция в эпицентре финансового кризиса: После нескольких месяцев, в течение которых мишенью действий американской администрации был Китай, в последние недели объектом давления стала Турция.

Формально, причиной эскалации стал произошедший в Турции арест американского пастора, в ответ на который президент Трамп ввел персональные санкции против двух министров турецкого правительства. После этого последовали ограничения на экспорт продукции турецкой металлургии в США: хотя суммарный объем экспорта Турции в США составляет порядка 4,5% от всех объемов турецкого экспорта, и на долю продукции металлургии приходится только 0,7% общего экспорта, эта новость ухудшила взгляд и на без того слабый платежный баланс страны. В результате, турецкая лира с начала августа потеряла 20% своей стоимости. Президент Турции заявил при этом, что не рассматривает возможность бороться с девальвацией лиры повышением ставки, а также не планирует использовать кредит МВФ для стабилизации обстановки на рынках.

Пока действия турецких властей по стабилизации обстановки заключаются в предоставлении рефинансирования компаниям и банкам из резервов ЦБ. Однако на рынке нарастают фундаментально обоснованные беспокойства по поводу финансового положения страны. Во-первых, у страны по-прежнему наблюдается серьезный дефицит счета текущих операций, который делает ее уязвимой к внешним шокам – 5,5% ВВП на 2017 год. Вовторых, серьезную обеспокоенность вызывает качество золотовалютных резервов страны. Около 22% резервов вложены в золото, что является одним из самых высоких значений доли золота в запасах ЦБ среди стран развивающихся рынков (см. Рисунок 1); Турция входит в 10 стран с наибольшими золотыми запасами (см. Рисунок 2). При этом, до 70% всех резервов ЦБ Турции, в том числе вложения в золото, отражают средства, привлеченные ЦБ Турции от турецких банков.

Собственные средства ЦБ по сути составляют только 30 млрд долларов или 1,5 месяца импорта. В-третьих, инвесторов пугают объемы долга – суммарный валютный долг корпоративного сектора Турции составляет $340 млрд, $190 млрд из которых являются обязательствами перед локальными игроками, а $150 млрд отражают долг перед нерезидентами; при этом в ближайшие 12 месяцев стране необходимо погасить долги на сумму почти $180 млрд. В таких условиях неудивительно, что перспективы стабилизации ситуации в Турции выглядят призрачными и экономический кризис в стране только начинается. Мировые рынки отыгрывают негативные последствия кризиса в Турции не только на развивающиеся рынки, но и на Европу – курс евро ослаб до 1,14 к доллару, отражая ожидания по потенциальным потерям европейских банков. Недавнее решение двух рейтинговых агентств – Moody’s и S&P - понизить суверенный рейтинг Турции говорит о том, что экономический кризис в Турции еще далек от завершения.

Китай – показатели хуже ожиданий: Курс юаня также оказался под давлением в последние недели и достиг новых минимумов около уровня 6,9 к доллару. Одной из причин движения курса стала публикация слабой экономической статистики – показатели роста промышленности уже второй месяц подряд остаются на минимальном уровне с начала года (6,0% г/г в июле и июне против 6,8-7,0% г/г в апреле-мае), и ниже консенсус-прогноза - по данным Bloomberg, эксперты ждали роста промпроизводства на 6,3% г/г в июле и на 6,5% г/г в июне. Такое же разочарование наблюдалось и по цифрам розничной торговли – хотя аналитики ожидали небольшого ускорения по сравнению с июнем, фактический показатель оказался хуже ожиданий – 8,8% г/г в июле (9,1% г/г консенсус) против 9,0% г/г в июне. У инвесторов начинают расти опасения по поводу способности Китая сохранить рост ВВП на уровне 6,5% г/г поскольку за 2кв2018 рост экономики составил 6,7% г/г, минимальное значение квартального роста с 2009 г. Для поддержки роста Банк Китая позволяет валюте быстрее ослабевать в последние несколько месяцев (см. Рисунок 3), не проводя интервенций (см. Рисунок 4). Давление на юань привело к усилению продаж в гонконгском долларе, который в результате ослаб до уровня 7,85 к доллару США, что является минимальным значением с 1984 года – правда, валюта торгуется в рамках коридора, заданного денежными властями (7,75-7,85 гонконгский $/$ США). Хотя недавно появившаяся информация о возобновлении переговоров по торговым санкциям между США и Китаем может дать временную поддержку курсу, в случае дальнейшего замедления экономического роста слабый юань выглядит основным средством поддержки теряющей скорость экономики.

Перспективы рынка и политика Трампа – часть экспертов верит в возврат бычьего рынка…: На данный момент международные эксперты, анализируя перспективы экономической политики США, делятся на два лагеря. Первая группа экспертов полагает, что жесткая риторика Трампа не означает реальную жесткость его действий. Примером является настойчивое требование построить стену с Мексикой, которое так и осталось нереализованным, жесткие предупреждения начать торговую войну с ЕС, которые так и остались невыполненными. В рамках этой концепции рынки сейчас отыгрывают риски, которые значительно преувеличены, и реальным сценарием на следующие месяцы и даже на 2019 год будет возвращение бычьего рынка и рост спроса на рискованные активы. Безусловно, ряд стран останется вне этой игры – как уже отмечалось выше, кризис в Турции, который выглядит спровоцированным американскими санкциями, на самом деле носит фундаментальный характер. Тем не менее, этот сценарий предполагает продолжающееся постепенное повышение процентной ставки в США и рост фондовых индексов по миру. Альтернативная точка зрения, однако, говорит о том, что кризис в Турции является первой ласточкой мирового кризиса ликвидности. Планы Трампа сократить объемы импорта из других стран приведут к нехватке долларовой ликвидности в мире, вызовут цепочку долговых кризисов в развивающихся рынках, а также кризис в Китае. Применительно к Китаю, в истории XX века есть несколько прецедентов, когда страны, на долю которых приходилась высокая доля мирового ВВП, потом сталкивались с сжатием экономики и теряли свои позиции (см. Рисунок 5). Доля Китая сейчас составляет 15% мирового ВВП, это очень близко к тому, сколько приходилось на долю Японии в 1994 году (18% мирового ВВП), перед тем как страна попала в ловушку экономической стагнации. На долю СССР в 1960-1970 гг., на пике его развития, приходилось 15-20% мирового ВВП, но сейчас на долю России приходится только 2% мирового ВВП. Риск замедления Китая является, пожалуй, самым тяжелым возможным последствием нынешней политики США.

…другая часть боится мирового кризиса ликвидности и нового глобального кризиса. Сторонники второго, кризисного сценария напоминают, что кризис в Японии и коллапс СССР были сопряжены с разрастанием мирового финансового кризиса. По сути, можно сказать, что эти два кризиса заставили развитые страны окончательно отойти от политик фиксированного курса в пользу плавающего курса валют, в частности это произошло в развитых странах после скандинавского кризиса 1990-1992 года и девальвации фунта в 1992 году. Эффект домино наблюдался и в 1997-1998 гг, когда после девальваций в Юго-Восточной Азии и в России обанкротился американский фонд LTCM, что потребовало ФРС организовать пул банковского финансирования на сумму 3,6 млрд долларов для выплаты по его обязательствам. Иными словами, нельзя быть уверенным, что политика Трампа по разрушению глобальной экономики в ее нынешнем виде не приведет к негативным последствиям в самих США и не создаст условия, в которых руководство ФРС будет вынуждено отказаться от ужесточения монетарной политики и вернется к монетарному стимулированию, как это было в 2008 году. Иными словами, это сценарий, в котором мировая экономика попадет в новый кризис, не оправившись полностью от последствий предыдущего.

Источник: обзор от Наталии Орловой, руководителя Центра макроэкономического анализа Альфа-Банка

22.08.2018